在經(jīng)歷2020年的輝煌后，曾經(jīng)的A股零食界巨頭們，開始一蹶不振，“傍上”量販賽道的鹽津鋪子反而實現(xiàn)了反超。可在市場逐漸飽和、競爭格局未定的情況下，鹽津鋪子的路也不好走了。

從一家名不見經(jīng)傳的小作坊，到A股當前的頭部零食品牌商，在湖南瀏陽老板張學(xué)武、張學(xué)文兄弟二人十幾年的努力下，成功讓鹽津鋪子上演了逆襲戲碼。

12月29日收盤，鹽津鋪子漲3.7%，每股報收69.48元，總市值達136.22億元，在幾家零食企業(yè)中名列前列，僅次于洽洽食品176億元的市值，為張學(xué)武兄弟帶來高達86億的身家。

鹽津鋪子的逆襲史主要是在2022年。這一年由于成功“傍上”高速增長的零食量販新賽道，使其迎來資本市場的關(guān)注，全年股價上漲了28.29%。近期，鹽津鋪子更因增資零食很忙，“補刀”良品鋪子，而備受關(guān)注。

只不過，在競爭日趨激烈的背景下，隨著三只松鼠、良品鋪子等紛紛調(diào)轉(zhuǎn)船頭，開始實行低價策略，鹽津鋪子的好日子怕是要結(jié)束了。

01、鹽津鋪子為何“補刀”

商戰(zhàn)，有時就是如此樸實無華。

隨著A股零食界巨頭鹽津鋪子、好想你，與量販渠道霸主零食很忙集團的快速“抱團”，留下已經(jīng)“退出”的另一家零食巨頭良品鋪子，在一旁獨自黯然。

近日，A股上市公司好想你及鹽津鋪子第一大股東鹽津鋪子控股，與零食很忙集團(包括零食很忙與趙一鳴零食)達成戰(zhàn)略合作，前兩者分別以7億元和3.5億元入股后者。據(jù)好想你公告，增資完成后，其將持有零食很忙6.64%股權(quán)，照此計算，零食很忙估值可達105億元。

值得一提的是，就在這筆交易的2個月前，良品鋪子從投資僅半年的趙一鳴退出，并對外表示“賺到”6000萬元?？蓻]想到，在良品鋪子退出不到一個月，趙一鳴零食與零食很忙就進行戰(zhàn)略合并，接著便到了鹽津鋪子與好想你的入局環(huán)節(jié)，四方資本瞬間形成合力。

對此，良品鋪子直呼“上當”，并稱趙一鳴刻意隱瞞真實情況，已經(jīng)對其起訴。

而其給出的理由是，趙一鳴在一定程度上打了“感情牌”，稱從未就與零食很忙的合并征詢過自己的意見，甚至還強調(diào)有獨立上市的計劃，因此希望能主動出讓股權(quán)。零食很忙和趙一鳴，這兩家量販零食行業(yè)排在第一與第三的企業(yè)，合計涉及近7000家門店以及超過70億元銷售額，不可能在22天內(nèi)，完成合并所需的所有流程。

說到底，在這場零食巨頭的商業(yè)格局大戰(zhàn)中，趙一鳴與零食很忙的快速抱團，讓良品鋪子認為自己吃了虧，至少當初能在去除“順水人情”的因素下，賣出一個更好的價錢。而隨后“友商”鹽津鋪子與好想你迅速入局的“補刀”，無疑令良品鋪子更加惱火。

至于鹽津鋪子與好想你為何“補刀”，與零食量販賽道最近兩年的快速興起有關(guān)。

量販一詞來源于日語，目的是通過捆綁式銷售降低產(chǎn)品整體價格，引發(fā)消費者的購買欲。而量販零食是指以全面運營的優(yōu)勢，實現(xiàn)高性價比的一種專賣店模式。與傳統(tǒng)零食分銷相比，量販不僅涉及種類更多，由于采取總部直采直供，在運營效率更高的同時，也能拿出更多的利潤給到消費者。

在消費大環(huán)境更加理智的背景下，量販模式便迎來快速發(fā)展窗口。今年上半年，零食很忙實現(xiàn)營收37.81億元，1.2億元的凈利潤，是2022年全年數(shù)據(jù)的兩倍。而身為零食很忙重要控股子公司的趙一鳴，上半年的營收與利潤，分別為27.86億元和7631萬元，同樣均為去年全年的兩倍。

華泰研究數(shù)據(jù)顯示，全國量販零食店數(shù)量在2021~2022年，均以超過100%的速度增長，截至2023上半年，全國量販零食店數(shù)量或已超1.6萬家。而零食很忙與趙一鳴在合并后，合計接近7000家的店面數(shù)量，足以影響甚至改變當前量販零食行業(yè)的市場格局。

而鹽津鋪子的資金入局后，既能幫助零食很忙繼續(xù)快速布局，坐穩(wěn)行業(yè)第一的寶座，亦能對自身的業(yè)績產(chǎn)生正反饋。今年上半年，鹽津鋪子在零食量販渠道方面的收入為3.24億元，占總營收的比例已經(jīng)達到17%，其中通過零食很忙實現(xiàn)的銷售額2.08億元，并將繼續(xù)高增長。

不僅如此，鹽津鋪子也可借此，更好的與零食很忙進行利益捆綁。就像方正證券評價，此前，市場擔憂下游渠道規(guī)模提升后，會壓制上游供應(yīng)鏈的利潤，但此次投資后，雙方將建立更良性穩(wěn)定的合作關(guān)系，博弈空間大幅縮小。

02、低價成了王道

不可否認，在鹽津鋪子“補刀”的背后，本質(zhì)是爭搶一個正在快速崛起的低價新賽道。

鹽津鋪子的發(fā)展，此前主要依靠在線下渠道的發(fā)力，并通過與沃爾瑪、華潤萬家等傳統(tǒng)商超合作，實現(xiàn)在全國范圍的快速鋪開。而其目前最高的收入來源，依舊是經(jīng)銷和其他渠道，2022年來自電商渠道的營收占比還不足15%。

在風向轉(zhuǎn)變的今天，消費者正變得對價格越發(fā)理智與敏感，低價與性價比成為掛在嘴邊的詞語，這也成為鹽津鋪子后來居上的原因。中國食品產(chǎn)業(yè)分析師朱丹蓬對「市界」表示，“鹽津鋪子走的是中低端大眾化路線，采取店中店的線下銷售模式，沒有太多的臨街店，成本比較低”。

最近兩年，不同于三只松鼠、良品鋪子等高端零食的定位，鹽津鋪子在低價路線的步調(diào)十分堅定，其先是于2021年，提出“高品質(zhì)+高性價比”的口號，接著在2022年推出魔芋絲、辣鹵禮包等9.9元量販裝系列，連官網(wǎng)上都寫著“一大袋超滿足”的醒目標語。

零食很忙也正是在2022年，瞬間超越沃爾瑪，成為鹽津鋪子第一大客戶，并占據(jù)當年銷售額比例的高達7.31%，直接甩開第二沃爾瑪近5個百分點。而低價的重要性，也被消費者的“用腳投票”，反映在了業(yè)績中。

在鹽津鋪子、良品鋪子與三只松鼠這三家A股零食頭部企業(yè)里，只有鹽津鋪子今年營收實現(xiàn)正增長，在前三季度同比大漲52.54%后，達到30億元，并超越去年全年數(shù)據(jù)。不過，鹽津鋪子想達成在去年年底喊出的，三年營收超百億的戰(zhàn)略目標，還有一定的困難。

坐不住的良品鋪子與三只松鼠兩家企業(yè)，紛紛采取降價的方式，試圖挽回部分市場份額。

率先行動的是三只松鼠，在2023年4月明確“高端性價比”戰(zhàn)略，大致是通過供應(yīng)鏈整合及強化內(nèi)部管理，實現(xiàn)提質(zhì)降價。而直呼“不降價就活不下去”的良品鋪子，更是在11月底“大刀一揮”，宣布300款產(chǎn)品平均降價22%，最高降幅45%，這也是其成立17年以來最大規(guī)模降價。

其實，低價并不意味著一定不賺錢。

東財Choice數(shù)據(jù)顯示，鹽津鋪子的凈利潤此前常年維持在1億元之下，直到2019年才突破這一大關(guān)。而2022年，鹽津鋪子的凈利潤便從1.54億元增至3.02億元，實現(xiàn)翻倍。今年前三季度，鹽津鋪子的凈利潤更是達到4億元，而良品鋪子是1.9億元，三只松鼠為1.7億元，鹽津鋪子比兩者之和還高。

其實，三者雖然都身為A股零食頭部企業(yè)，存在諸多交集，但在細分賽道的側(cè)重點卻有所區(qū)別。鹽津鋪子能有如此賺錢能力，主要還是因為其產(chǎn)品布局，與其他兩家相比，做的是高毛利產(chǎn)品。今年前三季度，鹽津鋪子的整體毛利率是34.45%，高于良品鋪子的28.54%和三只松鼠的24.74%。

目前，鹽津鋪子的主要產(chǎn)品種類為辣鹵零食、休閑烘焙(含點心)以及深海零食，毛利率分別為34.83%、33.89%和50.16%。良品鋪子主要為肉類零食、糖果糕點及堅果炒貨三種，毛利率分別為29.97%、27.35%、24.43%，其中同為第三大產(chǎn)品的深海零食與堅果炒貨，毛利差距達到一倍以上。而堅果業(yè)務(wù)營收占比達56%的三只松鼠，25%的堅果炒貨類毛利率，也導(dǎo)致其是三家中整體毛利率最低的。

此外，大客戶改變引起的渠道改變，也為鹽津鋪子節(jié)約銷售費用助力。

2022年，鹽津鋪子銷售費用較上年同期下降了9.51%，為4.57億元，公司表示主要是因為調(diào)整營銷戰(zhàn)略，減少商超渠道投入，導(dǎo)致銷售費用減少。加上友商們線上渠道流量費、坑位費等影響，到今年前三季度，鹽津鋪子銷售費用率下降至12.3%，遠低于競品。

在不斷給到投資者可能性與遐想空間后，曾經(jīng)不溫不火的鹽津鋪子實現(xiàn)了逆襲。截至12月29日收盤，鹽津鋪子的市值為136億元，遠超友商。

03、“零食界華為”的壓力

押對零食量販“賣水人”，鹽津鋪子成功背后，依然無法高枕無憂。

特點標簽化，是一家公司不可缺少的宣傳手段，相比于三只松鼠與堅果一詞的強綁定，以及被稱為“高端零食第一股”的良品鋪子，自主生產(chǎn)模式是鹽津鋪子對外宣傳的一個重要資本，并因此獲得“零食自主制造第一股”的稱號。

不過，自主生產(chǎn)模式雖然在一定程度上，讓鹽津鋪子對產(chǎn)品的質(zhì)量等方面的把控能力更強，但同時也大幅增加了其資產(chǎn)上的負擔。截至2023年第三季度末，鹽津鋪子的存貨已達5.15億元，比上年同期增加118%，并達到總資產(chǎn)的18.8%，是良品鋪子同期的3倍。

而鹽津鋪子另一個引以為豪的特點，就是董事長張學(xué)武所自詡的“零食界華為”，不可否認的是，鹽津鋪子的確是三家中研發(fā)投入最高的一個，僅今年前三季度的研發(fā)費用就達6300萬元，費用占比2.1%，但每年幾千萬的投入，似乎也沒有為其產(chǎn)品上的提升，帶來太大的貢獻。

其實，雖然鹽津鋪子目前的盈利能力較強，但在資金底蘊方面卻并不突出。

截至2023年第三季度末，鹽津鋪子的貨幣資金不過2.76億元，甚至不及其當期存貨的一半，而短期借款則高達4億元，無法形成資金上的覆蓋。良品鋪子的貨幣資金高達14.78億元，短期借款及一年內(nèi)到期的非流動負債合計不足3億元，資金相對充裕。

實際上，《中國休閑食品產(chǎn)業(yè)現(xiàn)狀及消費行為數(shù)據(jù)研究報告》顯示，2010年~2022年，中國休閑食品行業(yè)市場規(guī)模，一度從4100億元增至1.1萬億元，但預(yù)計到2027年也只會到1.2萬億元。

這意味著，隨著我國休閑零食賽道進入飽和階段，競爭壓力將會越發(fā)明顯。在存量市場競爭中，零食品牌們不得不從別人碗里“搶飯”吃，而隨著良品鋪子與三只松鼠的調(diào)轉(zhuǎn)車頭，也將令“價格戰(zhàn)”變得更嚴峻。當?shù)蛢r競爭進入白熱化，零食品牌商需要比拼的，不僅是對于渠道的掌控以及成本的把控，還有資金的儲備。

其實，即便是三者中毛利率最高的鹽津鋪子，也在2020年后出現(xiàn)明顯拐點，從43.83%減至35.71%，并依舊呈現(xiàn)不斷下滑的趨勢，且與良品鋪子和三只松鼠間的毛利率差距，也在縮小。

在產(chǎn)品上，鹽津鋪子存在產(chǎn)品太過依賴某種類別的特點。

2022年，辣鹵零食的營收增幅高達60.45%，遠高于鹽津鋪子整體增速的26.83%，而毛利率“擔當”的深海零食與休閑烘焙(含點心)，營收增速還不到20%。今年上半年，鹽津鋪子的辣鹵零食營收雖然再度增長95.63%，但毛利率卻下滑7.45%，只剩33.38%，甚至已低于其平均毛利率的35.34%。

這意味著，辣鹵零食業(yè)務(wù)已成為鹽津鋪子的“雙刃劍”，只剩三大板塊中營收占比最低的深海零食業(yè)務(wù)，還在苦苦支撐著毛利率。

此外，在渠道端，鹽津鋪子目前所依仗的量販零食賽道，朱丹蓬表示，“鹽津鋪子是賣貨給零食很忙，一定程度能夠保證自己的利潤，至于量販渠道商們再按什么價位去賣，和其沒有太大關(guān)系”。相較其它品牌，良品鋪子有價格優(yōu)勢，但和一些白牌產(chǎn)品相比，其還是有一定的品牌溢價的。

另外，量販零食還能火多久，同樣是個問題。2023年上半年，零食很忙與趙一鳴的銷售凈利率，分別只有3.17%與2.7%，基本已壓至盈利極限，甚至不及良品鋪子同期的4.7%，更別提鹽津鋪子高達13.3%的凈利率了。

“因價格低廉和產(chǎn)品多樣而受到消費者歡迎的零食量販店，目前正經(jīng)歷發(fā)展紅利期，但這不會持久，要想獲得可持續(xù)發(fā)展，必須在保證產(chǎn)品性價比的基礎(chǔ)上，提升產(chǎn)品質(zhì)量”，朱丹蓬補充道。因此，雖然在目前取得階段性領(lǐng)先優(yōu)勢的鹽津鋪子，并非可以高枕無憂。

不可避免地行業(yè)內(nèi)卷，正在給鹽津鋪子們的增長提出更多挑戰(zhàn)，而在市場逐漸飽和、產(chǎn)品同質(zhì)化越發(fā)嚴重等多方位因素的影響下，很多消費者的心聲確實是“打得越熱鬧越好，反正誰便宜我就買誰”。